●国内农药行业的有突出贡献的公司，独特的区域优势、规模优势、综合配套优势、人才优势保证了公司未来长足的发展。

  ●中国化工集团的强势入主，使公司站在了更高的平台上发展，未来公司将有效的融入集团整体的战略布局，取得国内其它公司不能够比拟的优势。

  ●农药行业面临重新洗牌，给公司带来了难得的发展机遇，公司将借助强大的研发能力，快速占领市场，取得市场领先地位。

  ●较高的成长性使得公司股票价格长期看好，公司目前正启动股改程序，股改后公司的投资价值将得以进一步显现。采用ＤＣＦ法对其进行估值，公司的合理价位（除权后）将是５．２５元。风险提示：由于公司有大量的对外贸易，人民币的升值也可能带来一定的不确定因素。

  湖北沙隆达股份有限公司位于荆州市沙市区，公司是全国最大的农药生产企业之一，公司分别于１９９３年和１９９７年分别在深交所发行Ａ股与Ｂ股股票，是农药行业第一家“Ａ、Ｂ股”上市企业。其农药产量、出售的收益和出口创汇等主要经济指标多年来居全国同行业第一。

  沙隆达股份有限公司主营农药原料和农药制剂的生产和销售，２００５年共计实现主要经营业务收入１２．６２亿元，比上年同期增长１４．９３％；其中出口创汇５５００万美元，同比增长５１％。基本的产品产量为化学农药３６３００吨，同比增长１４％；烧碱８２４００吨，同比增长７％。

  去年中国化工农化总公司与荆州市政府经多次协商和沟通双方同意沙隆达集团公司采取有偿转让形式成为中国化工农化总公司（简称“中农化”）的全资子公司。这次重组对沙隆达股份有限公司意义重大，中农化成为上市公司实际控制人（见图１）。

  中农化是中国化工集团所属的十大专业公司之一，中国化工集团公司是经国务院批准，在原化工部所属企业的基础上重新组建的国有大规模的公司，被业内人士称为是继中石油、中石化、中海油、中化集团后的“第五极”。原有企业在基础化工、化工新材料、国防化工、化工科研开发和产业化方面有着主体地位和作用，部分领域的业务在国际上居领先水平。预计整个集团完成后重组后将实现资产超过１０００亿元、出售的收益超过１０００亿元的超大型公司集团。

  作为中国化工集团旗下的专业公司中农化定位于以农药、化肥和基础化工产品生产为主业，以农化产品新技术开发和农化服务为两翼，集投资、控股、生产经营、管理为一体的国有大型化工企业集团。中农化的发展目标是： ２００８年资产规模及出售的收益均超过１００亿元；２０１３年资产规模及出售的收益在２００８年的基础上翻一翻，达到２００亿元。届时，中农化将跻身于国内农化行业之首，进入世界农药行业十强。

  中农化发展得到了国家开发银行的全力支持。２００５年３月，国家开发银行与中国化工集团公司签署合作协议，从项目融资、财务管理等全方位支持中农化对国内有优势的农化公司进行整合。目前，中农化已完成对沙隆达和河池化工的重组。

  中农化对沙隆达集团重组的意义不单单是沙隆达公司得到８亿元的巨额投资。长期以来，国内农药行业处于无序化竞争的状态，农药生产公司数多、产量大，但都缺乏核心竞争力，仰国外农药巨头之鼻息，产品同质化严重。中农化的进入为沙隆达集团提供了前所未有的发展平台，通过中农化的全力支持和沙隆达集团自身的不懈努力，公司已成功攻破一系列农药生产瓶颈。公司有望最先走出农药行业增收不增利的循环；在公司步入发展的快车道后，中农化将借助沙隆达有限公司这一资本平台逐步整合国内农药企业，可以说未来的“农药航母”已开始启航。

  农药制造业是关系到农业生产的重要农资产品制造业，合理地使用农药可保护约１／３的农产品不受病虫和杂草的侵害而损失。人口的加速膨胀、耕地的减少及经济的增长带来的人均摄入热量的提高决定了世界对食物的需求一直增长，同时也带来了农药行业的可持续增长。目前全世界农药行业已处于一个成熟的增长阶段，９０年代以来农药产量的增长率稳定在１．３％左右。

  但农药行业在中国却正处于加速增长的阶段，中国作为一个农业大国，历来重视农业产业的发展，随着化工技术的慢慢的提升，中国已具备所有正在使用的农药的生产能力，由于中国农药制造具有成本和技术优势，全球农药产业开始有向中国转移的趋势，特别在南美、南亚及东南亚，中国农药大受欢迎。目前从产量上中国仅次于美国。２００５年中国农药总产量高达１００．９万吨，比上年增长２０．３％，其中出口占４３．５％。下图为１９９８－２００４年我国农药进出口统计：

  十六届五中全会通过的《中央关于制定国民经济与社会持续健康发展第十一个五年规划的建议》，明确了今后５年我们国家的经济社会持续健康发展的奋斗目标和行动纲领，提出了建设社会主义新农村的重大历史任务，以后政策将进一步向农村倾斜，可以预计农药产业也将由此受益，行业在“十一五”期间有望获得突破发展。

  由于与农药环保要求开始与国际接轨，中国正努力实现农药生产与出口方式的转变，从生产高毒农药转向生产低毒甚至无毒农药。从２００７年１日开始，中国政府将开始禁止使用甲胺磷、对硫磷、甲基对硫磷、久效磷、磷胺五种高毒农药。

  因为国情的不同，我国单位面积农业人口众多，长期以来我国农药结构以杀虫剂为主。但随国家对农业生产方式改革的逐步推进，农业生产逐渐走向集约化经营发展，除草剂在农药产品结构中的比例将逐渐提高。

  尽管我国农药生产企业近年来取得了长足的进步，但相对于国外的跨国农药集团相比还有很大的差距，目前国际上的六大农药生产集团占据了全球农药生产与销售的８５％。据农药专业杂志《ＡＧＲＯＷ》提供的数据，先正达集团２００１年的销售额就达５３．８５亿美元，几乎相当于２００４年国内规模以上企业销售额的总和，所以要在未来的市场中站稳脚跟，行业趋势必将走向集中，通过并购联合形成规模优势。

  近年来农药生产企业受制于原材料价格飞涨，而农业是国家支持行业，无法将成本压力转移到农民身上，所以近年来农药企业整体毛利率下滑，不少农药生产企业入不敷出，甚至倒闭。在这种情况下，只有优质企业才能生存下来，而随企业外部环境的改善，这部分优质企业将会获得长足的发展。通过调研，我们大家都认为沙隆达公司有着别的企业无法复制的优势。

  沙隆达股份有限公司位于湖北省的荆江大堤旁。湖北省是我国著名的“鱼米之乡”，粮食总产量位居全国第四位，平均亩产高出全国中等水准２０％以上，农药使用量巨大，而沙隆达公司是区内唯一上市的农药企业，有着天然垄断优势。

  并且沙隆达股份有限公司位于荆江边，地理位置优越，交通便利，相对于陆路运输水路运输显然成本较低，给公司原材料采购及产品营销售卖运输带来了极大的便利。加之公司所在地有丰富的卤水资源，而卤水是生产烧碱、农药的主要化工原料，目前公司的采卤能力达到年产３０万吨以上，除满足本公司烧碱、农药生产外，还有富余的工业盐对外销售；通过技术创新，公司在国内率先实现了全卤制碱，从而使烧碱成本大幅度降低，提高了产品的市场竞争力。

  地方政府对沙隆达的发展也非常支持，在税收等各项政策方面公司享受招商引资的优惠。

  沙隆达股份有限公司农药生产规模在国内处于领先水平，拥有农药生产所带来的成本低、价格适中、质量好、品种多，销售网络遍及全国的优势，企业具有“农药三证”的产品达１５０多个，在终端市场上多项产品在市场上处于领先地位。

  沙隆达公司的产品除了在国内销售，在国际市场上也有较大的竞争力。企业具有自营进出口的资格，目前公司在国外已注册１２０多个农药规格品种，年出口创汇５０００万美元以上，主要出口地为中、南美洲、东南亚各国、韩国、澳大利亚、中东地区；国外市场的强劲增长可以大量的消化公司高毒农药的部分产能，使得公司的生产经营能顺利转型。

  公司大股东沙隆达集团公司是国家重点支持的５２０家企业之一。集团公司设有国家发改委批准建立的“国家认定企业技术中心”和“微生物农药国家工程研究中心验证基地”（与华中农业大学共建）。“手性药物和中间体技术国家工程研究中心·手性农药基地”（与中国科学院成都有机化学所共建）。强大的科研能力是保证公司长远发展的必要条件，沙隆达股份公司员工中四分之一都是技术人员，人才储备十分雄厚，贮备待用的新型技术和研发技术能力都是国内别的企业难以企及的。

  随着20０７年中国市场上高毒农药的退出，农药市场原有的格局必将被打破。迅速推出质优价廉的农药新品才能占领市场。对此沙隆达公司的市场策略是全力发展新型替代农药、转移部分优势农药、关挺转产不具有优势的农药。

  公司现正积极发展乙酰甲胺磷、吡虫啉、毒死蜱、磷等替代农药，扩大原有优势农药原料产品的生产；大力提高除草剂的产量；对原有优势农药如甲胺磷等用出口替代部分产能过剩；而对于在市场上不具有优势的产品如菊酯系列、氨基甲酸酯类系列农药品种及精喹禾灵、辛酰溴苯腈除草剂等则坚决退出。通过产业调整，预计“十一五”末期沙隆达股份有限公司将达到１０万吨／年的农药原药产量，其中６万吨为杀虫剂，４万吨为除草剂。

  乙酰甲胺磷是公司重点发展的替代甲胺磷的产品，具有内吸、胃毒、触杀的作用，乙酰甲胺磷的生产原理是甲胺磷的氨基上引进一个乙酰基即为乙酰甲胺磷，毒性比甲胺磷低３０多倍，杀虫谱基本与甲胺磷一致。

  因为目前甲胺磷是水稻和棉花最主要的杀虫药，作为替代品乙酰甲胺磷具有最自然的替代效果，考虑到通常农户的使用习惯，当甲胺磷退出市场之后，乙酰甲胺磷的替代是非常自然和顺理成章的，以公司现在存在的甲胺磷销售能力和网络优势，将来的替代销售没问题，未来将是稳定的利润增长点。目前现有生产能力可达５０００吨／年，“十一五”期间逐步扩展到１００００吨／年。

  沙隆达股份有限公司正投入生产某种重要的农药和医药中间体，该物质是生产制造多种农药原药如百草枯、毒死蜱、吡虫啉等的中间体；目前国内尚不具备生产能力，大量依赖进口；该产品国际市场行情报价约为５００００－６００００元／吨，因为供应量有限，甚至“有价无市”。沙隆达公司在中国化工农化总公司的全力支持下，通过与国内相关科研机构的合作已攻克该项目的技术难题，通过独立生产，预计该产品的使用成本将降至２５０００元／吨，这将使得公司的百草枯、毒死蜱、吡虫啉等产品在市场上竞争能力得到极大加强。

  目前该项目已完成前期准备，预计20０６年底形成生产能力，20０７年完工，预计年产能力达１００００吨／年。

  通过之前的行业分析可知，除草剂将是未来发展的潜在能力最大的农药产品；百草枯和草甘膦将是沙隆达公司未来投入的主打除草剂产品。

  公司百草枯工艺技术水平基本上与南通先正达公司相当，但由于固定资产投入（按每千吨／年投资计算），沙隆达公司百草枯装置建设投资为南通先正达公司十分之一，因而具有较强的竞争优势。目前百草枯生产规模为３０００吨／年，“十一五”期间，扩建达到６０００－１００００吨／年。

  草甘膦是世界上生产量最大的单项农药原药，市场空间巨大。目前公司现在存在草甘膦生产规模５０００吨／年，“十一五”期间，采用甲醛和氢氰酸制亚氨基二乙腈为原料路线万吨／年；随后逐步扩建到５万吨／年，远期规划最终规模达到１０万吨／年。达到可与孟山都公司抗争的格局。

  除了乙酰甲胺磷作为高毒农药的替代品以外，沙隆达公司在“十一五”期间还将要投入生产其它几类替代农药。

  吡虫啉是烟碱类超高效杀虫剂，具有广谱、高效、低毒、低残留，害虫不易产生抗性，对人、 畜、植物和天敌安全等特点，并有触杀、胃毒的作用，与常规杀虫剂无交互性，大范围的使用在水稻、小麦等农作物的病虫害上。预计０７年高毒农药推出中国市场后，吡虫啉的市场将得到极大的扩展；而沙隆达公司拥有国内最先进的生产的基本工艺，随着吡虫啉生产关键中间体技术的攻克，该产品将给公司带来极大的经济效益。

  毒死蜱别名氯蜱硫磷，为广谱杀虫、杀螨剂；可大范围的应用于棉花、玉米、桔柑、苹果、水稻、大豆等多种农作物的害虫和螨类，“十五”期间被列为国家重点科技攻关项目。由于该产品生产难度非常大，一直以来国内企业很难形成规模化的生产能力；沙隆达公司通过与国内顶尖的科研院所合作，通过不懈努力终于攻克了技术难关，其毒死蜱的合成技术已达到国际领先水平，该产品的投产填补了公司的一项生产空白。预计年产将达到２０００吨／年。

  随着公司这一批高毒替代农药的投入产出，公司的产品的广度与深度都将得到极大的提高，公司将形成完整的产品结构，有利于产品的综合推广；随着０７年高毒农药的退出，留下的市场空间将是属于沙隆达这类有技术优势的企业，公司的盈利能力将得以巨大的提高。

  三氯氢硅又名“三氯硅烷、三氯甲硅烷，硅氯仿”，是大多数都用在制造有机硅化合物的原料，也是生产多晶硅的基本原料，多晶硅则是制造单晶硅的原料，是电子工业中制造录音机、电视机及ＩＴ业，有机硅橡胶偶联剂等的基础原料。依据市场和技术情况，还可开展太阳能电池级多晶硅及集成电路用多晶硅的生产。三氯氢硅是氯碱企业可规划的一个产值高、有发展前途的产品。

  近年来随着有机硅产业每年以２０％的复合速度递增，三氯氢硅的需求量激增，但受资源、技术、条件的限制，国内仅有少数几家三氯氢硅生产企业，总体上呈供小于求的趋势，产品毛利率较高。

  目前沙隆达集团已形成５０００ｔ／年的生产能力，预计到“十一五”末将逐步扩展至２００００吨／年，此项目的建成将会给公司业绩带来积极的意义，这无疑又为上市公司增添了一部“盈利机器”。

  为改变长期以来依赖外部高价供热的制约因素，沙隆达公司将投资兴建自备电厂；设计能力达年供热５８１２０００ＧＪ，供电３×１０８ＫＷ；供集团内部用电、用气。据测算，电厂修建完成后，现有的用电成本将从０．４９元／度降至０．３５－０．３８元／度，用气单位成本从１２０－１３０元降至８５－９０元。综合测算，将会每年为上市公司至少带来节约的经济效益约６５００万元。该项目的建设将极大的促进公司的盈利能力，预计项目20０７年投入建设，20０８年完工开始供电、供热。

  在巩固现有的农药制剂销售稳定的情况下，沙隆达公司计划加大自产与外购原药复配制剂与高效性能制剂的生产经营力度，如５２．２５％毒死蜱·氯氰菊酯乳油（商品名：滴滴津）、２．５％高效氯氟氰菊酯乳油（商品名：功力）、５％高渗吡虫啉乳油、１．８％阿维菌素乳油（商品名：世纪风）、２０．２％阿维菌素·乙酰甲胺磷乳油（商品名：四季春）、２．１％阿维菌素氯氰菊酯乳油（商品名：四季青）、５％阿维菌素·哒螨灵乳油（商品名：百果旺）、３０％磷·辛硫磷乳油（乳油）（商品名：喜雨）、１７．５％草除灵·精喹禾灵乳油（商品名：速草净）、１７％高渗百草枯水剂。预计“十一五”末期销售收产量达１０万吨／年，出售的收益１亿元。

  通过调研我们得知，目前公司正处于历史性的发展时期，随着中国化工农化集团入主带来的资金和技术的投入，沙隆达公司的生产能力将得到前所未有的提高，原有的生产瓶颈将不复存在；产品的成本相对于国内其它公司也将拥有更为巨大的优势，公司的主体单项产品将达到与大型的跨国集团公司竞争的能力；借助公司多年积累下来的软实力，公司必将迎来发展的黄金时期。

  20０６年公司主要营业业务将一如既往的保持较快增长，而下半年随着一批新项目的建成开始产生效益，特别是自产农药中间体的投入生产将极大的带动公司相关业务利润的增长，预计20０６年下半年公司业绩将得到大幅度提升，而随着20０８年自备电厂的建设完成，公司的利润将更上一个台阶。因此依据公司的基本面核算未来的收益和利润，假设未来人民币每年升值３％；得出以下盈利预测。

  选取以农药为主营业务的Ａ股上市公司与沙隆达Ａ进行估值比较，考虑到沙隆达Ａ较好的成长性，１９．４０倍的市盈率已是较为保守的估值方法。若考虑股权分置的送股，公司的投资价值将进一步提升。